Le risque systémique fait un retour fracassant

François Christen

Chief Economist

La dégradation brutale des conditions financières complique la tâche des banques centrales.

Article original publié sur agefi.com

La chute de Credit Suisse, absorbé dans l’urgence par UBS sous la pression des autorités helvétiques, marque une escalade dans les tensions qui agitent le système financier occidental. Certes, la Silicon Valley Bank (SVB) et Credit Suisse constituent, chacun à leur manière, des cas particuliers qui ne doivent pas être extrapolés à l’ensemble de l’industrie, mais la contagion systémique observée depuis quelques jours place les banques centrales et les investisseurs dans une position inconfortable.

Malgré l’intervention rapide de la Réserve fédérale (Fed) et de l’administration américaine, la crise de confiance à l’égard des banques régionales aux Etats-Unis s’est aggravée en rattrapant d’autres institutions de taille moyenne, telle que la First Republic Bank, fragilisée par le redressement rapide des taux d’intérêt. Dans le sillage de la Fed qui a créé un nouvel outil pour garantir l’accès à la liquidité, l’intervention concertée de plusieurs grandes banques aux Etats-Unis n’a pas permis de restaurer la confiance.

Un incendie pas complètement éteint

La contagion vers l’Europe s’est naturellement répercutée sur les maillons faibles au rang desquels Credit Suisse occupe une place de choix après des années d’errance dans la gestion des risques. Le communiqué tardif de la Finma et de la Banque nationale suisse (BNS) n’a pas permis de rétablir la confiance, ce qui a contraint le gouvernement à arranger dans l’urgence la fusion des deux géants bancaires helvétiques. Au moment où ces lignes sont rédigées, l’intervention de la Suisse et l’annonce concertée des banques centrales (Fed, Banque centrale européenne, Banque du Japon, Banque d’Angleterre, Banque de Chine et BNS) pour approvisionner le système financier en dollars US semblent avoir porté leurs fruits. L’incendie semble sous contrôle, mais pas complètement éteint.

L’escalade des tensions dans le secteur bancaire s’est lourdement répercutée sur les marchés obligataires où l’on observe un reflux substantiel des rendements des emprunts offrant les meilleures garanties et une augmentation des primes de risque. Aux Etats-Unis, le rendement du T-Note à 10 ans est tombé en dessous de 3,5%, effaçant la correction survenue en février. Celui du T-Note à 2 ans, qui a brièvement dépassé 5%, est désormais inférieur à 4% après une chute vertigineuse de 100 points de base en moins de quinze jours! Ces variations extrêmes traduisent un fort appétit pour la sécurité et une révision drastique de la trajectoire des taux d’intérêt monétaires.

Deux fronts pour la Fed

Dans ce contexte tourmenté, la Fed livre désormais un combat sur deux fronts: l’inflation et l’instabilité financière. A l’instar de la Banque d’Angleterre l’automne passé, le FOMC pourrait maintenir ce mercredi un cap restrictif tout en prenant des mesures ciblées pour préserver la stabilité d’un système financier où les primes de risque ont fortement augmenté. Cependant, les difficultés de banques américaines et le tour de vis réglementaire qui se profile à l’horizon sont de nature à refroidir l’activité, ce qui devrait inciter la Fed à faire preuve de retenue même si l’inflation reste problématique.

En Europe, la Banque centrale (BCE) a relevé ses taux d’intérêt directeurs de 0,5 point de pourcentage, comme elle l’avait annoncé et malgré les turbulences frappant les banques occidentales. Le Conseil des gouverneurs a agi durant une brève période d’accalmie et son communiqué souligne l’importance de calibrer la politique au gré des circonstances (données économiques et financières, «force de la transmission»), ce qui suggère que la BCE pourrait interrompre le cycle de resserrement si l’instabilité du système financier perdure. La BNS pourrait se rallier à cette approche duale, en relevant jeudi son taux d’intérêt directeur de 0,5 point après avoir accordé une ligne de crédit de 100 milliards de francs à UBS pour faciliter l’absorption de Credit Suisse.